光大海外:金山软件(03888)盈利改善 维持“买入”评级

光大海外预计金山软件2017~2019年调整后的EPS分别为1.27、1.53和1.82元人民币,复合增速为23%,给予目标价26.60港币,对应2017年18.6x的PE,较当前价具有23%的上涨空间,维持“买入”评级。

光大海外5月26日发表研报称,预计金山软件(03888)2017~2019年调整后的EPS分别为1.27、1.53和1.82元人民币,复合增速为23%。考虑到游戏业务增长强劲,WPS盈利水平改善,云业务拓展前景广阔,猎豹移动转型已见成效,结合各业务增速和盈利水平并给予一定的安全边际,基于分部估值加总法,目标价26.60港币,对应2017年18.6x的PE,较当前价具有23%的上涨空间,维持“买入”评级。

三大核心业务增长均超指引,一季度业绩相当亮眼

2017年一季度公司营收达12.13亿元人民币,同比增长82%,其中网络游戏、云服务、办公软件服务及其他业务的营收占比分别为67%、22%、11%;毛利润同比增长48%,达7.04亿元,云业务占比的加大导致毛利率下降至58%。持续经营业务净利润为1.78亿元,同比增长62%;非持续经营业务即猎豹移动一季度营收为11.91亿元,同比增长6.8%,符合管理层个位数的增长指引,净利润为1.02亿元,同比增长468%。

与腾讯达成利益联盟享优质资源,第三款手游强劲流水值得期待

2017Q1网络游戏营收达8.17亿元,同比增长率高达79%,远超40%的全年增长指引,再次印证《剑网3》以及《剑侠情缘1》持续旺盛的生命力。一季度《剑网3》营收达4.58亿元,同比攀升38%,远超市场预期。《剑侠情缘1》发布近一年,仍维持在iOS畅销榜前十位。周年庆版本及新资料片发布将持续激发市场活力,生命周期有望延长。第三款手游与《剑网三》的高度匹配性将吸引大量端游玩家入驻,公司指引用户基础较第一款将更为广泛,强劲流水值得期待。6月9日腾讯内部将成立专门对接西山居游戏的战略部门,公司将得以享受较同业更优质的资源。端游手游品质持续完善,加上腾讯这一强大分发平台的战略支持,预计网络游戏业务仍将维持强劲增长。

金山云市占率提升在望,WPS加速变现远超市场预期

2017Q1云服务营收达2.68亿元,同比增长108%,垂直行业云战略成效显著,高速扩张达致市场预期,且利润率亦在持续改善。游戏云“多产品组合绑定使用者”策略已初见成效,收入稳中有增。视频云整体架构的大规模升级优化将带来服务品质的大幅提升,市场份额扩大在望。2017Q1办公软件服务及其他业务营收为1.28亿元,同比增长58%,远超30%的全年增长指引,用户体验改善以及产品质量提升驱动WPS变现能力持续增强。且北京金山办公已于5月8日递交深交所创业板上市申请,分拆上市后金山办公品牌度将得以进一步提升,WPS业务价值将加速释放。

风险提示:1、手游行业竞争加剧。2、云业务发展不及预期。

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2017Q1公司业绩电话会议纪要

时间:2017年5月23日

参会高管:CEO-邹涛,CFO-吴育强,IRD- Francie 吕

1.网络游戏业务相关问题

1.1、腾讯投资西山居后,双方在游戏产业会有怎样的潜在合作?

我们在去年6月发布了第一款《剑侠情缘》网络手游。通过这一年的成功合作,西山居将会在MMORPG游戏的性能方面进行不断的改善,这也得到了腾讯方面的极大认可。腾讯在过去几年里是中国第一大分发平台,他们在MMORPG手游的运作方面也同样出色。所以西山居和腾讯双方会更加紧密地合作,腾讯需要西山居协助完善其MMORPG游戏品类,西山居也需要借助QQ、微信在内的腾讯推广渠道,以完成未来的游戏推广。

在过去一年里西山居与腾讯的合作十分成功,在未来双方会有更加密切的合作。我们将会与腾讯更紧密地合作,我们也将获得比竞争对手更多更好的资源,而得到这些资源的基础正是我们的游戏质量。目前双方的合作细节并没有公开,唯一可以确定的是腾讯将在6月9日建立一个独立的战略部门,专门服务于西山居开发的游戏。

1.2、第二款《剑侠情缘》手游的进展如何?

基于过去得到的用户反馈,我们会不断地对游戏进行改进,并将其打造成低成本、强社交元素的游戏。另外,游戏的更新版本将会在7月或8月发布。

1.3、第三款手游的发布日程与内测结果何如?

《剑侠情缘3》手游的发布日程不会有太大变化,会依照年初预定的日期,在今年9月或10月如期发布。

前几轮对于《剑侠情缘3》的内测主要是测试《剑侠情缘3》手游与《剑网3》端游的兼容性,来检验剑网三端游玩家是否会喜爱这款手游,并且测试结果显示两者之间兼容性十分出色。第三款手游的用户规模将会大于第一款手游。

1.4、游戏IP储备情况?

在第二季度以及2017下半年里,我们的游戏储备不会有太大的改变,推广实施计划也会与年初计划的相同。除了《剑侠情缘》之外,还有一些其他游戏在我们的游戏储备中。

1.5、一些竞争对手已经在腾讯平台上发布了硬核RPG游戏,对公司的竞争压力?

目前市场上已经存在一些武侠类手游,但是就游戏拉动收入的情况来看,这并没有对我们产生太大影响。主要原因在于市场竞争没有对核心玩家产生太大影响。就像端游方面所发生的那样,也许市场竞争仅会对那些从未接触过类似端游的新玩家有轻微影响,我们对《剑网3》端游的未来收益表现充满信心。

1.6、APA环比下降原因?

APA季度同比下降来自于两个方面:

(1)端游的表现是相对稳定的,我们的一些老款端游的用户正在逐渐衰退,但《剑网3》仍然表现强劲,所以端游用户净变化是极小的。另外,第一季度的收益表现受到了新年的季节性影响;

(2)《剑侠情缘》手游实际上是一个虚拟项目付费游戏,这是与我们过去的端游不同的。随着时间的推移,付费用户与非付费用户的差异将会在游戏中体现出来。所以,对于这一类游戏而言,非付费用户和低付费用户将会在未来有所减少。

1.7、与腾讯的手游分成情况?

关于腾讯的分成比例,其在第一款《剑侠情缘》手游和第三款《剑侠情缘》手游中的收入份额是相似的,且我们对第一款《剑侠情缘》手游的收入分成计划没有任何改变。

2017Q1分成费用更大的原因可能是由于第一款《剑侠情缘》手游在2016年5月底发布,所以在2016年第一季度没有收入分成,而在2017第一季度却出现了收入分成。

2.WPS业务相关问题

2.1、与Microsoft Office的竞争形势如何?

就与Microsoft Office的竞争而言,首先要追溯到90年代Microsoft刚进入到中国时以及过去的三十年,在这期间WPS始终与Microsoft竞争,并且WPS始终保持着出色的表现。WPS在企业销售的市场份额一直大于Microsoft office,特别是在对央企和大型上市公司的销售上。

2.2、WPS营收快速增长的动力?

从WPS的用户角度,相比2016年今年出现了大幅度年同比收入增长,同时MAU与DAU也有大幅增长。通过内部分析,虽然PC市场缩减但收入依然坚挺的原因在于过去几年里客户对于办公软件的巨大需求。与此同时,WPS用户流量的价值同样被广告商所认可,这也就是年同比收入增长的原因。

2.3、WPS业务的季节性影响?

2017年第一季度的总收入和用户增长都要高于去年同期,季节性因素也影响着WPS的软件许可收入和广告收入。对于企业的软件许可销售,市场一直有着极大的需求,企业倾向于将这一支出放在年底。同时,企业广告预算也是如此,比如第四季度里的“双十一”,所以通常第四季度的收入在一年里是最多的。

3.云服务相关问题

金山云的未来收益趋势如何?

无论在营收还是业务发展规模方面,金山云业务正处于一个高速增长的阶段。虽然我们还没有达到盈亏平衡点,但是利润率已经得到改善,经营杠杆也在不断地优化。

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