兴业证券:维持安井食品(603345.SH)“审慎增持”评级 收入维持高增 盈利环比改善可期

智通财经APP获悉,兴业证券发布研究报告称,维持安井食品(603345.SH)“审慎增持”评级,预计...

智通财经APP获悉,兴业证券发布研究报告称,维持安井食品(603345.SH)“审慎增持”评级,预计2021年收入为93.6亿元(同比增34.3%,下同),归母净利润为7.6亿元(+25%),PE为66x。

事件:安井食品公布2021年三季报,9M21公司实现收入60.96亿元,同比增35.92%,实现归母净利润4.94亿元,同比增30.25%,实现扣非后归母净利润3.82亿元,同比增12.25%。21Q3实现收入22.03亿元,同比增34.92%,实现净利润1.46亿元,同比增22.44%,实现扣非后归母净利润0.77亿元,同比减28.36%。EPS为2.03元。

兴业证券主要观点如下:

安井主业向好,菜肴贡献+收并购并表,收入高增

9M21公司实现收入60.96亿元,同比增35.92%,(Q1:+47.35%,Q2:+27.68%,Q3:+34.92%),Q3收入环比提速,除安井主业运营稳健,新品/次新品贡献增量外,新宏业、功夫食品并表也有所贡献。21Q3公司收现同比增18.33%,略低于收入,Q3末预收款(合同负债+其他流动负债)较Q2末增长110.94%,判断主要系Q4旺季来临,经销商打款积极,21Q4收入高增可期。

新宏业并表,小龙虾+冻品先生带动菜肴高增

21Q3面米制品(占比21.84%,同比减1.76pct)/肉制品(占比20.56%,同比减4.35pct)/鱼糜制品(占比37.00%,同比减3.58pct)/菜肴制品(占比19.57%,同比增8.89pct)/其他(占比0.28%,同比增0.06pct)营收同比分别为+24.85%/+11.36%/+23.01%/+147.22%/+73.17%。

其中肉制品环比降速,判断主要系鲜肉价格下行期中,消费者选择替代导致;菜肴制品同比高增,除蛋饺表现较好外,新宏业并表贡献了小龙虾菜肴增量,冻品先生销售亦有贡献,千叶豆腐预计受蛋白成本提升影响,表现较弱。

商超Q3出现恢复

21Q3经销商(占比83.61%,同比减3.00pct)/商超(占比8.47%,同比减0.76pct)/特通(占比3.65%,同比增1.10pct)/电商(占比4.27%,同比增2.66pct)营收同比分别为增加30.26%/23.75%/92.93%/258.44%,商超渠道出现恢复。

剔除并表影响,渠道扩张持续推进

21Q3东北(占比9.07%,同比增0.70pct)/华北(占比14.06%,同比增1.34pct)/华东(占比46.34%,同比减3.68pct)/华南(占比8.10%,同比减0.75pct)/华中(占比10.86%,同比增1.89pct)/西北(占比4.23%,同比增1.21pct)/西南(占比6.96%,同比减1.09pct)区域营收同比分别为增加46.12%/49.13%/24.99%/23.52%/63.32%/89.2%/16.59%。

9M21公司经销商数量2057,较Q2末净增834家,增幅较大,主要系新宏业并表贡献470家,真功夫并表境外贡献274家,剔除后,安井经销商较Q2末净增90家,渠道扩张稳健推进。

成本压力+费投提升,盈利能力有所承压

9M21公司实现归母净利润4.94亿元,同比增30.25%(Q1:+97.83%;Q2:+1.19%,Q3:+22.44%),Q3扣非归母净利同比减28.36%,二者差值主要来自于公司收购新宏业71%股权,对原持有19%的股权重新计算公允价值,导致其他非经损益项目净增8000.60万元。

毛销差收窄

9M21公司毛利率为21.89%(Q1:26.49%,Q2:21.77%,Q3:18.32%),同比减5.87pct,其中Q3毛利率18.32%,同比减8.14pct。Q3毛销差为9.30%,同比减5.08pct,主要系:1)油脂、大豆分离蛋白、运输等原材料价格上涨,导致成本提升;

2)结构变化导致,毛利率较低的菜肴制品占比同比增8.89pct;

3)限电限产导致固定成本摊销、规模效应边际减弱;4)费用端,Q3渠道促销、推广等投入恢复,此外苏炳添代言费用亦有影响。

剔除非经干扰,扣非盈利能力承压

9M21总费率为13.45%,同比减3.93pct,销售/管理/研发/财务费用率为9.09%/3.38%/1%/-0.02%,同比-2.51pct/-1.15pct/-0.15pct/-0.12pct,其中Q3总费率13.83%,同比减3.52pct。9M21公司净利率为8.10%,同比减0.35pct,其中Q3净利率为6.63%,同比减0.68pct,扣非归母净利率为3.52%,同比减3.11pct,盈利能力有所承压。

公司目前处于产能释放+全国化布局完成初期,未来随着品牌分级、C端渠道拓展及菜肴制品的发力,行业渗透率将不断提升,规模化效应亦将持续显现。该行根据公司三季报,调整盈利预测。

风险提示:限电政策,疫情影响冷库仓储及冷链运输,行业竞争加剧,原材料价格上涨。

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