银河证券：当升科技（300073.SZ）五大优势构筑核心竞争力，维持“推荐”评级

智通财经APP获悉，银河证券发布研究报告称，当升科技（300073.SZ）五大优势构筑核心竞争力。预计公司2021-2023年营业收入为60.24亿元、83.09亿元、120.59元，归母净利润为6.42亿元、8.81亿元、12.24亿元，EPS为1.42元、1.94元、2.70元(未考虑增发)，对应当前股价PE为44.4倍、32.4倍和23.3倍，维持公司“推荐”评级。

银河证券指出，公司2016-2019年锂电业务毛利率稳步上升，2020年达到17.6%，高出可比公司3-7个百分点。除了2019年，2016-2020年ROE均维持在较高水平。2020年达到11.3%，21Q1为3.8%。此外，公司现金流充裕，资产负债率低。

银河证券主要观点如下：

电动车迎来黄金时代，电池率先受益。银河证券预计2021年国内新能源车销量有望达到220-240万辆，2025年560万辆，5年CAGR达32.6%。预计2025年海外销量770万辆，5年复合增速31.7%，全球合计动力电池装机量约830 Gwh。另外，储能及3C数码用锂电池也将维持高增态势。

产业全球化，技术高镍化。正极材料的产业方向正朝着全球化、集中化趋势发展。多元与磷酸铁锂各有所长，长期并驾齐驱。高镍、高压、单晶、高倍率是正极材料的几大技术方向。固态电池渐行渐近，梳理锂电池四大环节，正极材料受其影响最小。

产品定位高端，紧跟市场脉搏。公司做为全球核心锂电正极材料供应商，集自主创新、成果转化、产业运营于一体，研发投入大，拥有多项自主知识产权，产品覆盖面广，高镍技术领先，技术储备深厚。

客户开拓出色，海外基因深远。目前全球前十大锂电巨头均是公司客户。公司海外业务占比不断提升，有望受益于海外车企自建电池厂红利。

精准布局，产能进入释放周期。正极材料市场一直存在高端产能供给不足、低端产品过剩的问题。公司产能利用率连续3年行业领先。2021年底产能提升至4.4万吨(YOY+76%)，预计2023年底有望达到9.4万吨。

成本管控得当，盈利能力突出。公司2016-2019年锂电业务毛利率稳步上升，2020年达到17.6%，高出可比公司3-7个百分点。除了2019年，2016-2020年ROE均维持在较高水平。2020年达到11.3%，21Q1为3.8%。此外，公司现金流充裕，资产负债率低。

国企背景，民企作风。尽管依托国企背景，但在实际经营中，公司民企作风明显，具备较高的管理效率，人均创收能力强。公司目前已全面推行市场化经营机制以及长效激励机制。

估值。公司目前对应的2021-2022年动态市盈率为44.4倍和32.4倍。参照可比公司估值水平，公司2022年的动态市盈率低于行业均值47.5倍，具有较强吸引力。

投资概要：

驱动因素、关键假设及主要预测：

1、公司锂电业务已进入产能快速释放周期，预计有效总产能2021-2023年同比增速分别为59.2%、35.7%和46.3%。

2、预计公司2021年电池销量拆分中，5系、8系动力、小型三元以及钴酸锂的占比提升。

3、预计公司多元材料销售均价2021-2022年同比增速为8%和1%;钴酸锂均价2021-2022年同比增速为5%和1%。

4、由于原材料涨价，预计公司锂电业务的单吨材料成本2021年同比增长15%。

5、预计公司智能装备业务2021-2023年销售量每年增长3%，销售均价每年增长2%。

6、预计公司整体毛利率2021-2023年分别为18.3%、18.6%和17.9%。

7、截至2021年4月8日，公司应收款项坏账准备以及商誉减值的计提比例已达到87.2%和92.7%，并且开始收到欠款，预计公司2021年不再计提坏账准备以及商誉减值。

8、出口业务以美元结算，预计公司可以利用套期保值工具对冲美元贬值带来的损失。

银河证券与市场不同的观点：

虽然从市占率、产能规模、市值等方面，公司仍与可比公司存在一定差距，但银河证券认为公司具备过硬的技术实力，开拓海外客户最早、渗透率最深，且已步入产能释放期。伴随着核心客户增长、分享车企拓展电池业务的新增红利，公司未来成长性较好，市占率有望持续提升，估值具备较强吸引力。

另一方面，公司成本管控得到，扩张节奏、产品结构把握较好，产能利用率多年保持领先。在行业景气度下滑时，公司优势更为突出。2020年行业受到新冠疫情影响较大，原材料涨幅较大，而公司2020年锂电材料的单吨毛利润仍然可以达到2.21万元/吨，处于行业领先水平。

估值与投资建议：公司是全球锂电正极材料龙头供应商，产品定位高端，高镍等技术储备深厚，海外基因深远，产能步入爆发增长期。随着新能源车、3C数码以及储能等领域的强劲增长，公司有望巩固加深全球客户密切协作，扩大市场占有率，实现营收利润步步高升。

股价表现的催化剂：产能按计划或提前达产;拓展新客户签订新订单;延伸上游材料业务;公布新的产能规划或并购计划;开发出新产品等。

风险提示：新冠疫情对行业冲击超预期;新能源汽车产业政策变化的风险;锂电池需求不及预期的风险;客户拓展不及预期的风险;上游原材料涨幅过大又无法向下游传导的风险等。