中信证券：进口铜实质消耗，产业链补库将驱动板块上行

本文源自微信公众号“中信证券研究”。

前期铜板块的上涨主要来自于估值的底部修复。我们判断未来铜价仍将保持强劲的因素包括：1)铜的实质消耗减少对隐形库存的担忧，全球57万吨显性库存处在历史低位;2)公共卫生事件对矿端扰动仍在，长期影响或超预期;3)经济稳步复苏+流动性宽松持续。消费季节性走强开启产业链补库行情，有望驱动铜价年内冲击7000美元/吨。伴随三季度盈利确定性升高和顺周期板块的估值抬升，铜板块公司有望迎来戴维斯双击，核心推荐洛阳钼业、江西铜业、紫金矿业。

淡季累库不及预期，历史低位的铜库存支撑铜价上行。

截至2020年9月11日，我们测算全球铜的显性库存合计55.3万吨铜库存，为近五年的低位，任何供需错配下铜价都具备较大弹性。其中1)尽管国内6-8月的阴极铜进口窗口打开，我们测算同期可能的收储行为对铜的实质消耗约24万吨，使得国内社会库存在淡季累库后仍为33.8万吨的近五年同期最低水平;2)自海外经济五月逐步重启以来，亚洲、欧洲和美洲先后开启铜库存的去化，LME铜库存目前为近10年低点。

新一轮产业链补库行情有望驱动铜价冲击7000美元/吨。

月度维度来看，1)电力板块：电线电缆维持近100%的高开工率，电源投资累积同比维持40%的高增速，电网累积同比恢复正增长;2)建筑板块：地产竣工施工的剪刀差在公共卫生事件扰动后再次开始收窄;3)汽车/消费品板块：汽车产量同比实现正增长，空调产量10月开始重新进入季节性强势时点;4)出口：伴随着海外经济的持续复苏，铜材出口连续两月环比改善。我们预计国内9-11月的月度消费量将从111万吨逐步提升至123万吨，低库存下的产业链补库有望驱动铜价冲击7000美元/吨。

三季度供应阶段性改善有限，公共卫生事件对矿端的长期影响或超预期。

7月以来，产铜大国的物流逐步恢复正常，国内铜精矿进口量回升至179.5万吨，环比增长19.7%。但公共卫生事件的影响持续，8月国内铜精矿进口量再度下滑至158.7万吨，7月秘鲁、智利国家铜业的铜产量仍同比下降2.2%/4.4%，我们预计下半年全球铜矿的产量仅与去年持平。海外龙头铜企当前以生产保持为首要任务，受限于人员隔离政策下的劳动力紧缺，矿山的维护和矿山的扩建工程受到限制或推迟，对未来1-2年铜矿产量的影响或超预期。

流动性持续+复苏信号渐明，铜价长周期向上趋势明确。

美联储点阵图显示美国的名义利率预计维持目前的低位至2022年，中国8月社融总额同比超预期上升63.1%，叠加经济缓慢复苏下的通胀预期抬升，中期维度上负利率的宽松环境对铜价形成明显支撑。IMF预计2020/2021年全球经济增长-4.9%/+5.4%，根据铜需求和经济增速的相关性，我们预计2020-2021年铜消费增速-1.7%/+5.2%，供需将维持紧平衡且结构持续改善的状态。铜价中枢向上趋势明确，我们预计2020/2021铜均价6000/6500美元/吨。

风险因素：

矿端扰动低于预期;全球经济复苏不及预期;美联储货币政策变化。

投资策略：

全球经济复苏信号明确，公共卫生事件对矿端存在长期影响，供需格局持续改善支撑未来1-2年铜价中枢向上趋势明确。目前时点淡季累库后铜库存仍处历史低位，新一轮产业链补库行情有望驱动铜价冲击7000美元/吨。铜行业公司目前估值仍处历史中枢，三季度起业绩确定性转好，铜板块股票有望迎来戴维斯双击。核心推荐洛阳钼业(03993)、江西铜业(00358)、紫金矿业(02899)，建议关注西部矿业和五矿资源(01208)。

(编辑：宇硕)