华创证券:调味酱行业水大鱼未大 产业变迁下有何新机?

尽管调味酱关注度始终不高,但其实赛道空间够大,格局依旧分散,实则产业机会充足。

智通财经APP获悉,华创证券发布研究报告称,尽管调味酱关注度始终不高,但其实赛道空间够大,格局依旧分散,实则产业机会充足。对于主流调味品企业,一方面基调格局有所恶化,复调细分下又丧失规模优势,另一方面调味酱水大鱼未大,空间足够再容纳数个五亿以上单品,值得后续战略上更加关注。具体到标的上,关注渠道优势突出、爆品打造能力强的海天味业(603288.SH)后续推新,涪陵榨菜(002507.SZ)新品榨菜酱铺货及动销情况,以及香菇酱&上海葱油稳步上量的仲景食品(300908.SZ)。

华创证券主要观点如下:

调味酱:酱香千年,景气长存。

从味型上看,基调通用性更强,复调聚焦细分菜品,而调味酱实则捆绑少数菜系,定位介于二者之间,相对基调更加细分,但较菜单复调更通用,因而持续受到基调、复调两端分流。当前调味酱空间约500亿,预计维持中个位数增长,驱动一是手工自制转换为工业生产,二是供给端持续迭代,品类细分加快,三是餐饮发展亦带动部分烹饪产品需求提升。

品类全图:百酱千味,差异竞争。

按场景来划分,烹饪酱规模性更强,细分赛道空间更大,存在高频稳定消费客群,最早实现工业化;佐餐酱口味延展性更强,本质类似泡菜、纳豆等等,餐饮属性下格局高度分散。按地区来划分,调味酱背靠地方菜系,受自然环境、饮食口味影响,地区单品间存在明显口味壁垒。从核心品类上看,广义辣椒酱体量约400亿,当前低增、格局分散,尽管门槛低好切入,但竞争强扩张难,能否做大仍取决于企业选品及渠道能力。豆瓣酱产值接近200亿,但格局混乱、盈利不强,后续C端还需消费者教育,B端企业仍可在产品端再延伸。黄豆酱地域属性突出,体量在50亿左右,当前海天份额领先,关注能否在南方市场、其它场景上进一步打开。番茄酱以西式品牌为主,内资多为原料出口型企业。芝麻酱定位更偏农产品,产品同质化较高,整体格局相对混乱。沙拉酱当前规模接近10亿元,丘比份额接近60%。

路向何方:机会更加细碎,长看小巨头涌现。

海外不乏巨头,为何国内有且仅有老干妈?国内烹饪多为炒、烧,适合添加液态、香辛料等,而欧美更多是炸、烤,只能通过裹酱、撒粉进行调味,海外调味酱实际起到基调作用,对应赛道空间更大,进而孕育出味好美等全球性龙头。而国内行业整体供大于求,且一是口味上,味觉壁垒下企业外埠布局难度高,二是渠道上,BC一般通用少,生意属性决定天生难集中,三是企业上,不少玩家诉求及能力有限,甚至按农产品来做酱。最终导致绝大多数企业规模仍在3亿以下。而老干妈看似寻常最奇崛,核心踩准调味品品牌化、渠道向商超集中等产业大趋势,同时自身背靠贵州优质辣椒资源,打造出口味更普适的微辣产品,再加上定价挤占竞品,让利提高周转,突出亲民品牌等灵活打法,最终迈上50亿体量关口。

强口味壁垒下,区域小企业该怎样破局?

当前渠道、场景、口味等等持续变迁,整体需求更为细碎,未来产业机会可谓小而多。故不太可能出现类似老干妈的超级大单品,反而是5亿左右企业有望持续涌现。以贵州举例,产业虽强但鲜有大企业,生意好切入但难做大,期待企业修炼内功、外部赋能,后续路径可优先主打错位,补齐运营短板。地方性企业可依托当地品牌力,适当推新拓宽产品矩阵,而小型农企能力禀赋或有限, 一是适当在产业链上做延伸,二是对接大B或者代工业务,但均需转变运营思维,重点补齐相关经营短板,同时优选单品尽可能来匹配餐饮需求。

从需求端着手,又该如何把握产业新机遇?

烹饪酱更为高频刚性,相对更易规模化,也是多数小企业更可能上量的路径,由于需求本质仍是跟着下游菜系走,企业后续可捆绑景气赛道如烧烤、轻食,同时产品在调味酱及复调两端下注。佐餐酱运营难度相对更高,上量需以高曝光为前提,突出口味差异化,更加考验企业初始资源禀赋及爆品打造能力。

企业定位:禀赋不同,战略分化。

老干妈早期依托大商打天下,当前渠道利润下滑、优势略有松动,近期调整动作反馈一般,期待治理进一步改善。海天原料协同赋能,背靠平台放量,核心单品黄豆酱快速放大至10+亿,尽管短期餐饮疲软导致阶段性降速,但以渠道为盾,长看后续更多单品放量。仲景作为佐餐香菇酱龙头,短期香菇酱+上海葱油酱景气仍高,关注后续外埠拓展成效。

川娃子聚焦烧椒口味,BC兼顾发展,看好烧椒酱进一步扩容,继续关注公司线下布局成效。

丹丹、鹃城豆瓣酱双龙头,背靠川菜景气快速成长,后续关键仍是,龙头如何挤占小作坊份额,或是大线快跑抢占川菜全国化增量,或是外部赋能如地方牵头整合、战投协同。辣妹子主打辣椒酱、湘汝主做剁辣椒,均是背靠湘菜,后续潜在空间充足。虎邦、佐大狮差异化渠道切入后,短期易上量,后续仍需进一步理清产品定位。

风险提示:原材料价格波动,行业竞争加剧,终端需求回落,食品安全问题

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